Yritysten maksukyvyttömyys, kulttuurierot ja joukkovelkakirjamarkkinan kummallisuudet

12.06.2020

Edellinen blogivuoroni oli 23.3.2020, joka sattui olemaan S&P 500 -indeksin koronakriisin pohjaamispäivä. Tällä kertaa ei taida olla ihan niin suurimerkityksellinen päivä, vaikka viime viikolla vähän nousuputken kestävyyttä kokeiltiinkin. Sen jälkeen on mietityttänyt eritysesti high yield -yritysten maksukyvyttömyyksien nousu ja se mihin se päätyy. 

USA:laiseen järjestelmään kuuluu yritysten rohkea vieraan pääoman käyttö paikoissa, joissa siihen on perusteltu syy. Yhdysvaltalainen yrityslainsäädäntö ei myöskään tunne varsinaisesti käsitettä konkurssi, vaan paikallisen Chapter 11 -menettelyn oleellinen tarkoitus on ensisijaisesti uudelleen järjestellä maksukyvyttömän yrityksen asiat ja vasta toissijaisesti ajaa varojen jakoa selvitystilan kautta. Tässäkin tilanteessa toki oma pääoma miltei poikkeuksetta häviää kokonaan ja velkojatkin menettävät suurimman osan rahoistaan. Eurooppalainen järjestelmä on tilkkutäkki, jossa on kolme rinnakkaista lähestymistapaa: anglosaksinen, saksalainen ja etelä-eurooppalainen. Suomi esimerkiksi kuuluu tässä germaaniseen kieliryhmään. 

Nämä järjestelmät ovat kuitenkin vain kuvaus kulttuurista. USA:laiseen talouteen kuuluu nopea ja määrätietoinen eteneminen ongelmanratkaisun osalta ja  Euroopassa mieluummin vähän odotellaan ja ihmetellään. Euroopassa suuremmassa roolissa olevat velkojapankitkin mieluusti vaikuttavat asioihin niin, että velkaisuudet järjestellään verhojen takana ja useamman eri tilikauden aikana.

Koronakriisin aika on alleviivannut USA:laisen ja eurooppalaisen talousjärjestelmän eroja, joista priimaesimerkki on yritysten maksukyvyttömyystilanne eri markkinoiden välillä. Vaikka tästä yhtälöstä ottaa pois sen, että koronatilanne ja sen hoitaminen eroaa paljon näiden kahden alueen välillä, erot ovat hämmästyttävän suuret ja aika lailla odotusten mukaiset.

Sijoittajalle tämä näkyy high yield -, eli matalan luottoluokituksen korkosijoitusten osalta korostetusti juuri nyt. USA:ssa koronakriisin aikana todettujen maksukyvyttömyyksien todettu määrä aiheuttaa huolta ja Euroopassa samaan aikaan näyttää siltä, että mitään ei tapahdu.

USA:ssa finanssikriisin aikaiset maksukyvyttömyydet keskittyivät puolen vuoden jaksolle, vaikka talouskriisi oli pidempi ja syvempi kuin se, mitä nyt nähdään. Euroopassa maksukyvyttömyyksiä todettiin vähemmän ja pidemmän ajan kuluessa.

Nyt sama on tapahtumassa uudelleen. USA:ssa on nähty maksukyvyttömyyspiikki, kun velkajyrkänteen reunalla olevien yritysten hallitukset ovat nyt puhaltaneet pilliin ja hakeneet yrityksiä kilpaa Chapter 11 -menettelyyn. Samaan aikaan Euroopassa on hiljaista.

Lopputulos näyttää tällä hetkellä vahvasti siltä, että USA:laiseen high yieldiin sijoittaneet ovat vuoristorata-ajon loppusuoralla. Euroopassa vuoristorata, jos siihen asti päästään, on enemmänkin lasten versio, paitsi pituudeltaan. Maksukyvyttömyyspiikki tulee olemaan matalampi ja kesto pidempi.

Toimialajakaumissa alueiden välillä on suuria eroja, niin kuin talouksissa muutenkin. Tämä tuo high yield sijoittajille ilmaisen lounaan hajautuksen muodossa. Se ei kuitenkaan riitä selittämään eroja maksukyvyttömyyksien määrän tasoeron ja piikkien ajoittumisen välillä. Kysymys on pohjimmiltaan kulttuuri- ja talousjärjestelmien eroista. Sivuvaikutuksena tästä on myös se, että Euroopassa pääomat ovat pidempään ei-tuottavassa käytössä ja resurssien uudelleenkohdistaminen sinne, missä niille saadaan parempi tuotto, kestää pidempään. Tämä onkin sitten eri tieteenalan haasteita.

Maksukyvyttömyyksien tason osalta high yieldissä näkemyksemme on, että piikki jää nyt alemmaksi kuin 2008 – 2009 ja alueiden erot säilyvät samankaltaisina kuin 2008 – 2009.

Tunkkaisesta teemasta huolimatta hauskaa ja rentouttavaa kesää kaikille!