24.03.2021
En toiminut aktiivisesti osakemarkkinoilla vuosituhannen vaihteen teknokuplan listautumisjuhlien aikana, mutta erinäiset IPO-veteraanien kauhutarinat ja sijoituskirjat ovat pääsanoman kallooni ujuttaneet: kivaa oli, kunnes ei enää ollut. Kaikkia virheitä ei kannata itse tehdä, vaikka yleensä omakohtaisesti möhlimällä oppii kaikista tehokkaimmin.
Listautumisannistahan käytetään maailmalla nimitystä IPO (initial public offering), mutta tästä on ikävämpiäkin versioita väännetty esimerkiksi jo legendaarisessa Benjamin Grahamin The Intelligent Investor -kirjassa:
“Weighing the evidence objectively, the intelligent investor should conclude that IPO does not stand only for “initial public offering.” More accurately, it is also shorthand for: It’s Probably Overpriced, Imaginary Profits Only, Insiders’ Private Opportunity, or Idiotic, Preposterous, and Outrageous.”
Viimeisen reilun kymmenen vuoden aikana olen päässyt tutustumaan käytännössä kaikkiin listautumista harkitseviin yhtiöihin ja näiden yhtiöiden ylimpään johtoon Suomessa ja runsaslukuiseen listautujajoukkoon myös muun muassa saksankielisessä Euroopassa (eritoten Saksassa). Yksi kohtuullisen yleinen näkemys sijoittajilla on, että mitä pidemmälle pörssijuhlat jatkuvat, sitä surkeampaa firmantynkää listoille koitetaan tuupata. Kuitenkin sijoittajien välinpitämättömyyden noustessa myös osakemarkkinoiden ja listautujien arvostustasot tyypillisesti nousevat, jolloin pettymysriski nousee, vaikka yhtiö olisikin laadultaan hyvä.
USA:ssa listautumisjuhlat ovat olleet viime aikoina jo erittäin lennokkaassa tilassa, yli 100 prosentin päivänousuja on nähty listautumisten yhteydessä runsaasti ja kymmenien tai jopa satojen miljardien arvostuksiin on ylletty monin paikoin lähinnä alustavalla suunnitelmalla ja/tai uhmakkailla tavoitteilla. Tällä hetkellä niin sanotut SPAC-listautumiset (Special Purpose Acquisition Company) ovat kaiketi kuumin villitys. Teemaan liittyen en malta olla jakamatta Charlie Mungerin hiljattain lataamaa viisautta SPAC-listautumisista:
“The investment banking profession will sell shit as long as shit can be sold.”
Listautumisissa on tyypillisesti merkittävä määrä erilaisia intressejä ja siten vaaroja konflikteille. Listautumisissa haetaan mahdollisesti uutta rahaa esimerkiksi orgaaniseen kasvuun, velkojen maksuun tai yrityskauppoihin. Vanhojen osakkeenomistajien omistusosuuksien aleneminen on tietysti sitä pienempi, mitä korkeammalla valuaatiolla uutta rahaa haetaan ja mitä vähemmän uusia osakkeita siten printataan. Myös mahdolliset osakkeitaan listautumisen yhteydessä myyvät tahot haluaisivat omistuksilleen pääsääntöisesti mahdollisimman korkean realisoimishinnan. Järjestävä investointipankkiiri haluaa myös siivunsa transaktiosta, joten järjestelyn on hyvä olla mahdollisimman monimutkainen ja kooltaan suuri, jotta on perusteltua napsia palkkiota välistä. Tätähän ei toki voi kenellekään myöntää.
Toisaalta listautumisantiin osallistuvien uusien sijoittajien tahtotila on mahdollisimman alhainen arvostustaso, jotta osakkeeseen jäisi nousuvaraa senkin jälkeen, kun erinäiset sisäpiiriläiset ja intressiryhmät ovat jo mahdollisesti kuorineet kermat päältä.
Koska omistuksiaan keventävillä ”vanhoilla” omistajilla ja muilla sisäpiiriläisillä on tavanomaisesti tietyt lock-upit ja heitä on yleensä kappalemääräisesti vähän verrattuna uusiin listautumisen yhteydessä saatuihin omistajiin, osakkeen hinnan pörssikaupankäynnissä määräävät pääosin uudet osakkeenomistajat. Myös uusien omistajien intressit ovat moninaiset. Joitakuita kiinnostaa vain ensimmäisen päivän pikavoiton metsästys. Toisia kiinnostaa yhtiön liiketoiminnan kehitys pitkällä aikavälillä, minkä sijoittajat uskovat heijastuvan myös osakekurssin kehitykseen ajan saatossa.
Pikavoittokulttuuri on kaiketi voimakkaimmillaan silloin, kun pörssissä on karnevaalitunnelmat. Viime aikoina ainakin globaalisti on ollut juuri tällaisia piirteitä ilmassa. Yhtiöt arvatenkin haluaisivat ensisijaisesti kärsivällisiä sijoittajia kyytiin, mutta vanhan viisauden mukaan osake ei tiedä ketkä sitä omistavat eikä sitä edes kiinnosta. Yhtiön sijoitustarinan houkuttelevuus ja annin rakenne vaikuttavat omistajakuntaan oleellisesti.
Listautuvan yrityksen kannalta olisi huomattavan tärkeää, että anti menisi nätisti eli se olisi huomattavasti ylimerkitty ja kurssinousua tulisi ensimmäisenä päivänä hatusta repäistynä vähintään 5-20 prosenttia. Jos alkutaival on surkea, monilta loppuu usko nopeasti. Tämä kertonee osaltaan myös siitä, että lukuisat sijoittajat toimivat varsin lyhyellä aikajänteellä, mutta se listautuvan yrityksen täytyy vain hyväksyä. Muussa tapauksessa kannattaa pysyä poissa listoilta.
Huono pörssistartti voi johtua toki monista syistä, mutta erityisesti silloin, kun tulee negatiivisia yrityskohtaisia uutisia hieman listautumisen jälkeen, vedätyksen maku voi olla voimakas. Tällöin yhtiön pörssitaival on helposti pilattu vuosikausiksi. Uutta rahaa on hankala hakea lisää, vanhojen omistajien mahdolliset lisämyynnit tehdään alhaisilla tasoilla tai ei ollenkaan (ns. overhang-tilanne jatkuu), monet sijoittajat ottavat luovutustappioita sisään verotuksellisistakin syistä, mediassa vain ja ainoastaan haukutaan ja niin edelleen. Tällainen tilanne voi luonnollisesti tarjota myös mahdollisuuksia niille, jotka olivat tutkineet listautujaa jo aikoinaan, mutta jättivät merkinnän tekemättä syystä tai toisesta tai jotka haluavat lisätä omistustaan yhtiössä edullisemmilla tasoilla – tämä toki edellyttää uskoa yhtiön (muuttuneisiin) näkymiin.
Jos listautumishinta on järkeenkäypä, edullinen tai suorastaan halpa ja annin koko on maltillinen suhteessa kysyntään, lähtökohdat onnistuneelle alkutaipaleelle ovat hyvät. Tällöin ovi on pieni ja suuri määrä sijoittajia koittaa tunkeutua sisään, jolloin osakkeen hinnassa on nousupainetta. Niin lyhyellä kuin pitkällä aikavälillä toimivien sijoittajien tunnelmat ovat korkealla.
Jos listautumishinta on kalliinpuoleinen tai suorastaan etova ja annin koko on iso suhteessa kysyntään, tilanne ei näytä lyhyellä aikavälillä hyvältä. Pikavoittoja ei tule ja pidemmänkin aikavälin sijoittajia ketuttaa.
Yhtiön ja annin järjestäjän on siis onnistuttava moninaisen intressikirjon huomioimisessa. Se ei ole aina helppo tehtävä.
Esitän kolme listautujiin(kin) soveltuvaa viisautta itseltään Warren Buffettilta ja niiden jälkeen oman huomautukseni listautujateemaan sovellettuna:
“Price is what you pay. Value is what you get.” Mikään yhtiö ei ole loputtoman arvokas, joten liiketoiminnan laadun ohella maksettu hinta pitää aina pystyä perustelemaan. Etsi kohteita, joissa listautumishinta on alakanttiin itse määrittelemääsi potentiaaliin nähden. Tuppuyhtiöilläkin on kuitenkin jokin arvo eli tupakantumpista voi saada ilmaiset savut.
“It's far better to buy a wonderful company at a fair price than a fair company at a wonderful price.” Aika on hyvän yhtiön puolella, joten oikeasti hyvästä yhtiöstä on järkevää tarvittaessa vähän maksaakin – myös listautumisen yhteydessä.
”If you are not willing to own a stock for 10 years, do not even think about owning it for 10 minutes.” Grahamlainen koulukunta ei koe pikavoittospekulointeja mielekkääksi toiminnaksi. Sitä ei edes mielletä sijoittamiseksi, vaan puhtaaksi spekuloinniksi. Buffettin miljardeilla se on myös käytännössä mahdotonta, mutta mielestäni yksityissijoittajille on välillä tarjolla odotusarvoltaan houkuttelevia tilanteita, joissa kannattaa olla mukana.
Varmin tapa pilata listautuminen on hinnoitella listautuminen liian kalliiksi, riskeerata siten pörssitaipaleen alkumetrit ja suututtaa tuhannet uudet sijoittajat. Olivatpa ne uudet omistajat sitten liikkeellä 10 minuutin tai 10 vuoden aikajänteellä.