02.09.2019
Sampo haluaa profiloitua osinkopaperiksi. Sijoittajien mielestä sitä ei kuitenkaan hinnoitella vakaaksi osinkoyhtiöksi vaan ennemminkin kriisiyhtiöksi kahdeksan1) prosentin osinkotuotollaan2).
Tilanne on hyvin kummallinen miinuskorkomaailmassa, jossa lähes 30 prosenttia joukkolainoista on globaalisti tuotoltaan negatiivisella alueella (Bloomberg, Goldman Sachs Investment Research). Tällaisessa ympäristössä tietyille osinkokoneille USA:ssa ja Euroopassa tuntuu riittävän 1-3 prosentin osinkotuotto ja löyhä lupaus tulevasta kasvusta.
Suomessa ei osinkoaristokraateilla sen sijaan liiemmin juhlita, mutta Elisa ja Kesko ovat oivallisia esimerkkejä miinuskorkomaailman vaikutuksista yksittäisiin osakkeisiin. Markkinoiden näille asettama odotettu osinkotuottotaso keväälle 2020 on kirjoitushetkellä karvan yli 4 prosenttia. Näissä kahdessa osaketylsimyksessä ei tyypillisesti suurta liiketoiminnallista draamaa ole tarjolla, näkymät ovat stabiilit ja analyytikoiden Excelit osuvat kohtuullisen tarkasti yhtiön toimittamiin lukuihin. Ennakoitavaa bisnestä maltillisella riskillä siis. Osinkojakin on onnistuttu kasvattamaan pääosin tyydyttävästi, vaikka kulmakertoimet ovatkin selvästi kalvenneet Sammolle. Sampo sattuu myös täyttämään edellä mainitut bisneskriteerit.
Voi kuitenkin pohtia, onko neljäkin prosenttia liikaa nykyaikana. Riittäisikö Elisalle ja Keskolle kaksi prosenttia? Vanhainkodeissa samppanja virtaa, kun nämä laput kirmaavat sataseen.
Kaavailin noin viisi vuotta sitten Taalerin henkilökunnalle pitämässäni esityksessäni yksinkertaistetun skenaarion, jossa Sampo jakaisi suhteellisen läheisessä tulevaisuudessa koko tuloksensa (noin kolme euroa per osake) osakkeenomistajilleen. Esitin myös ajatusleikkinä, mitä tämä voisi tarkoittaa osakkeelle, jos sijoittajat innostuisivat siitä korkosijoitusten korvikkeena. Kolmen euron osinko esimerkiksi kolmen prosentin osinkotuottotasoon leivottunahan tekee vaatimattomat 100 euroa (3 € / 0,03).
On ilmeistä, että edellä mainittu skenaario on ajautunut aina vain kauemmaksi toteutumisesta – syynä on lähinnä markkinoiden hyväksymä osinkotuottoprosentti eikä niinkään tiukasti kolmea euroa lähestyvä osinko. Pieleen siis meni! Elisa ja Kesko sen sijaan ovat jo kohtuullisen lähellä vastaavan skenaarion toteutumista – kyseiset osakkeet ovat vastaavasti tänäkin (!) vuonna harpanneet osingot huomioiden noin 31 ja 24 prosenttia.
”Tylsyys on hyvästä”. Näin alkaa Sampo-konsernin osavuosikatsaus tammi-kesäkuulta 2013. Näinhän se on – ainakin, jos sattuu olemaan esimerkiksi Elisan tai Keskon osakkeenomistaja. Ilmeisesti sijoittajat eivät keskimäärin allekirjoita Sammon tylsyyttä, vaan epäröivät ankarasti.
Päällimmäisin pelko on tietenkin Nordea, joka ei ole viime vuosina positiivisissa otsikoissa paistatellut. Koska Sampo omistaa niukasti alle 20 % Nordeasta, tämä osuus vastaa karkeasti 4,5 miljardin euron markkina-arvoa. Tämä taas vastaa noin 22 prosenttia Sammon markkina-arvosta. Paradoksaalisesti Nordea-ongelman painoarvo on prosentuaalisesti laskenut, mutta silti kaikilla muilla kriteereillä noussut. Nordean ei parane tehdä ”Deutscheja”.
Miinuskorkomaailma on toinen merkittävä ongelma. Tulevien sijoitustuottojen tekeminen erityisesti korkopuolella on hankaloitunut selvästi. Sijoittajat näkevät tämän entistä suurempana ongelmana Sammolle.
Ongelmia ja riskejä löytyy toki kaikista sijoituskohteista. Hyvä puoli on, että Sampo-konsernin kultakaivoksena toimiva vakuutusbisnes (If, Topdanmark) jyrää paremmin kuin koskaan. Häkellyttävän vahvaa kehitystä vuodesta toiseen.
Hyväksyvätköhän markkinat vähitellen Sammolle alhaisemman osinkotuottovaateen? Vai osoittautuuko Sammon osinko kuitenkin esimerkiksi seuraavan viiden tai kymmenen vuoden aikajänteellä sellaiseksi, ettei sitä voida kasvattaa tai edes ylläpitää? Molemmat näistä ovat mahdollisia skenaarioita. Jos tylsyys on hyvästä, niin epävarmuus on sijoittajille pahasta – ja sitä Sammon osake nyt hinnoittelee.
Markkinaa kannattaa kuitenkin kunnioittaa suuryhtiöiden osinkopohjaisessa hinnoittelussa. Varsin usein esimerkiksi 8-10 prosentin tietämille mädäntyneet osinkoprosenttiennusteet osoittautuvat lopulta optiseksi harhaksi eli osinkoa joudutaan leikkaamaan. Nykyisten markkinaennusteiden perusteella tähän syntiin lankeaa syksyn tulevilla tiedotteillaan myös Nordea.
Kaikesta huolimatta Sampo ei todellakaan ole kriisissä, vaikka osinkotuottotason pitäisi nykyisessä ympäristössä olla mielestäni noin 4-6 prosentin tuntumassa.
Useissa Taalerin rahastoissa on sekä Sammon että Nordean osakkeita.
1) Sammon osinkotuottoennuste 2019e noin 8,1 % (Bloomberg, 29.8.2019).
2) Monilla muilla kertoimilla Sampo on huomattavasti neutraalimmin hinnoiteltu, esimerkiksi tase- ja tulospohjaisella hinnoittelulla sekä osien summa -mallilla.