28.05.2020

Toukokuussa 2010 astelin Taalerin Kluuvikadulla sijaitsevaan konttoriin ja loppukuusta kaikki oli sitten valmiina; Taaleri Arvo Markka -rahasto aloitti toimintansa 26.5.2010. Toki olin hoitanut suomalaisiin arvo-osakkeisiin sijoittavia rahastoja jo sitä ennen reilut 10 vuotta, mutta uuden rahaston aloittaminen on aina jännittävä hetki. Taaleri oli silloin vajaa kolme vuotta vanha yritys, joka oli tullut tunnetuksi etf:ien käytöstä. Keväällä 2010 laajensimme tuotevalikoimaa aidosti aktiivisiin rahastoihin. Rahastossa oli liikkeellelähdössä reilut 30 miljoonaa euroa, joka oli hyvä lähtösumma uudelle aktiiviselle rahastolle. Olen itsekin ollut mukana rahaston omistajana sen alusta saakka.

Ensimmäisenä työnä (ja minusta jokaisella sijoittajalla pitäisi olla oma sellainen) rahastolle laadittiin oma sijoitusprosessi, joka on samalla salkunhoitajan manuaali. Siinä ovat ne kriteerit, joilla osakkeita salkkuun valitaan ja myydään pois. Se on erinomainen turva myös asiakkaille, koska vaikka salkunhoitajalle sattuisi jotain ikävää, asiakas tietää, millaisilla periaatteilla salkkua hoidetaan. Silloin ei olla pelkästään ”trust me”-tyyppisesti salkunhoitajassa kiinni – hyvässä tai pahassa. Taaleri Arvo Markan sijoitusprosessi on hioutunut vuodesta 1999, jolloin aloitimme yhdessä Vesa Puttosen kanssa ensimmäisen Suomen osakemarkkinoille sijoittavan arvo-osakerahaston. Sijoitusprosessin perustana on laaja akateeminen tutkimus, jossa on osoitettu arvoyhtiöiden tuottavan pitkällä aikavälillä paremmin kuin indeksi tai kasvuyhtiöt hajautetussa salkussa. 

Vaikka 2010-luku on ollut arvosijoittajalle kaikkea muuta kuin helppo, on aiemminkin ollut pitkiä ajanjaksoja, jolloin arvoyhtiöt ovat jääneet indeksille ja kasvuyhtiöille. Tämä tuo esiin arvosijoittajan toisen periaatteen: pitkäjänteisyyden. Toki markkinainformaation saanti on nopeutunut ja pääomamarkkinoiden likviditeetti kasvanut, mutta edelleen sijoitustoiminnan ytimessä on aikajänne. Usein ajatellaan, että muutokset tapahtuvat yhtiössä heti ja mikäli näin ei käy, kurssikehitys koetaan pettymykseksi. Minusta muutokset firmoissa vaativat ensin ylimmän johdon ja hallituksen vankkumattoman tuen, organisaatiossa asioiden läpiviennin, asiakkaille muutosten perustelemisen ja kilpailijoiden voittamisen ja ehkäpä etumatkan saavuttamisen. En usko, että näitä asioita voidaan juurikaan alle kolmen vuoden toteuttaa, joten se on myös lähtökohtaisesti sijoitushorisontti, kun yhtiöihin sijoitamme. Toki pörssin hienoihin piirteisiin kuuluu, että sijoituksesta pääsee eroon nopeamminkin, mikäli olosuhteet tai yhtiön arvostus muuttuvat merkittävästi.

Sijoitusprosessin perustana on laaja akateeminen tutkimus, jossa on osoitettu arvoyhtiöiden tuottavan pitkällä aikavälillä paremmin kuin indeksi tai kasvuyhtiöt hajautetussa salkussa. 

Sijoitusprosessin mukana yhdeksi lähtökohdaksi tuli yhtiöiden arvostustason halpuus. Se millä mittarilla yhtiö on halpa, on sijoitusmarkkinoilla aina katsojasta kiinni, mutta sijoitusprosessissa määrittelimme tärkeimmät tunnusluvut yhtiökohtaiseen valintaan. Taaleri Arvo Markan tärkein työkalu minulle näinä vuosina on ollut rahaston tunnuslukutaulukko, jota olen ihmetellyt heikkoina aikoina ja hämmästellyt hyvinä aikoina. Luvut itsessään kertovat lahjomattomasti yrityksen tilanteesta – ilman korulauseita tai selityksiä. Tunnuslukujen sarjaan kuuluvat mm. P/B, P/E, velkaisuus, P/CF ja ROE. Erityisesti vaikeina hetkinä (finanssikriisi tai koronakriisi) velkaisuuden ja kassavirran merkitys korostuu. Eli kolmas periaate: sijoituskohteiden ja salkun tunnusluvut.

Salkun arvostustaso antaa uskoa, toivoa ja rakkautta. Noh, rakkautta osakkeisiin vähemmän, mutta katsomalla salkun tunnuslukuja ainakin tietää, millaisen salkun omistaa. Tulevaisuushan on aina epävarma, joten siinä mielessä alemmat arvostuskertoimet antavat suojaa, mikäli rahaston sisältöä ei ole kerätty suhdannehuipulla olevista syklisistä osakkeista. Kokonaisuus on rahaston salkunhoitajan näkökulma, kun hän eri yhtiöistä kokoaa palapeliään. Jotkut yhtiöt voivat painollaan antaa likviditeetin tuomaa etua äkillisiin reagointitarpeisiin. Toimialoittain pitää löytää muitakin kuin perinteisesti arvoyhtiöiksi arvostettuja yhtiöitä. Lopulta päästään yksittäisten yhtiöiden valintaan. Minulla on ollut jo vuosikymmeniä (kaksi ?) Excel-taulukko, johon täydennän yhtiön tärkeimmät tunnusluvut tulosraporteilta. Näin saan ajantasaisen arvostustaulukon, johon saan syötettyä todelliset tunnusluvut, ei pelkästään kertaluonteisista eristä puhdistettuja tuloksia. Ehkä tärkein asia tuossa taulukossa on yhtiöiden raporttien läpikäynti. Moni yhtiö kertoo raporteissaan, mitä tarkasteltavalla ajanjaksolla tapahtui ja valottaa taustoja lukujen taakse. Tämä on aina työläs vaihe, mutta olen ajatellut niin, että siitä minulle osaltaan maksetaan palkkaa, että tiedän, miten salkkuyhtiöillämme menee. Eli aktiivinen jalkatyö ja yhtiöihin perehtyminen on tärkeä osa ammattimaista sijoitustoimintaa. Työnteko on neljäs periaate.

Ehkä vaikeinta arvosijoittamisessa on pitää kiinni merkittävästi indeksistä poikkeavasta strategiasta, koska välillä myös jää markkinoille selvästi. Se ei oikein sovellu allokaatiovarainhoitoon, jossa taktisilla muutoksilla yritetään tehdä lisätuottoa. Meillä Taalerissa onkin ollut se hyvä puoli, että allokaatiosalkut hoidetaan indeksiosuusrahastoilla. Tämä vaikeus olla eri mieltä markkinoiden kanssa on saattanut johtaa siihen, että Taaleri Arvo Markka on nykyisin ainoa Suomen osakemarkkinoilla arvo-osakkeisiin sijoittava rahasto. Muodit tulevat ja menevät, mutta arvo sen kuin pysyy. Olkoon se tämän rahaston salkunhoitajan mottona. Periaate numero 5: Usko ja noudata strategiaasi – niin hyvinä kuin huonoina päivinä.

Kun arvo-osakkeiden aika taas koittaa, me olemme valmiit.

En pysty tähän yhteen blogipostaukseen kirjaamaan kaikkia hienoja onnistumisia vuosien varrelta, mutta tässä niistä muutama: Neste, StoraEnso, UPM, Finnair, Cramo, Okmetic, Amer, Huhtamäki, Cargotec ja Pöyry. Ja niitä pettymyksiäkin on sattunut matkan varrelle, kuten Stockmann, Outokumpu, HKScan, Ssab, Talvivaara ja SRV. Näistä jokaisesta saaduista opeista voisi kirjoittaa oman blogipostauksensa. Oppi numero 6: Opi ja ole utelias jatkuvasti - niin hyvistä kuin huonoistakin sijoituksista. 

2010-luku ei ollut arvosijoittamisen (value) vuosikymmen. Kasvuyritykset ovat jyllänneet ja olemme vertailuindeksiämme jäljessä. Aina, kun arvotyyli on jonain vuotena voittanut kasvun Euroopassa, on myös rahastomme voittanut vertailuindeksin. Kokonaisuutena ei meillekään kovin huonosti ole käynyt, olemme saaneet korvaukseksi n. 90 % absoluuttisen tuoton 10 vuoden aikana. Moni on vaatinut tyylin muuttamista, tunnuslukujen vaihtamista, teollisuuden rakennemuutoksen tuomaa muutosta salkkuihin ja koko Euroopan makrotaloudellisen tilanteen tuomaa muutosta arvo-osakkeiden menestykseen. Kaikki nämä asiat tiedostaen jatkamme kuitenkin Taaleri Arvo Markka -rahastossa työtä omistamalla halvempia arvo-osakkeita. Kun arvo-osakkeiden aika taas koittaa, me olemme valmiit. Sillä uskon, että aina löytyy asiakaskuntaa, joiden mielestä periaate 7: ”osta halvalla ja myy kalliilla” on vain hyvä strategia. 

« Takaisin: Sijoitusblogit

Edellinen
Korona kurittaa yrityksiä, mutta kriisi tuo yrityslainasijoittajille myös mahdollisuuksia
Seuraava
Yritysten maksukyvyttömyys, kulttuurierot ja joukkovelkakirjamarkkinan kummallisuudet
Ilkka Väkeväinen