22.02.2021
Viime viikon markkinaliikkeet olivat varovaisen negatiivisia. Osakemarkkinat päätyivät globaalisti lievästi miinukselle, kun sijoittajat arvioivat, mikä on pitkien valtiolainan korkojen sekä inflaation nousun vaikutus markkinoihin. Yhdysvaltojen korkokäyrä on jyrkentynyt merkittävästi, ja 10 vuoden valtionlainan korko on helmikuussa noussut n. 1,1 %:sta muutama kymmenen korkopistettä n. 1,36 % -tasoille.
Vuonna 2019 korkoero 2-vuotisen ja 10-vuotisen valtionlainan välillä kävi hetkellisesti negatiivisena, mikä usein indikoi tulevaa taantumaa. Nyt ero 10-vuotisen koron hyväksi on jo noin 125 korkopistettä eli 1,25 %-yksikköä. Lisäksi inflaatio-odotukset ovat nousseet Yhdysvalloissa n. 2,38 %:n tasolle, korkeimmalle sitten vuoden 2018.
Kaikki nämä asiat indikoivat melko vahvasti sitä, että koronaviruksen vaikutuksen odotetaan poistuvan taloudesta melko nopeasti, ja että talouden elvytysoperaatio näyttää onnistuvan todella hyvin. Senhän me jo tosin epäsuorasti tiesimmekin kovasta osakkeiden ja riskisijoitusten nousumarkkinasta.
Moni sijoittaja on kuitenkin huolissaan inflaation mahdollisesti kovastakin noususta. Huolet perustuvat historialliseen elvytykseen, talouden kovaan nousuun sekä keskuspankkien lupauksiin olla koskematta markkinaan tai talouteen, ainakaan toviin.
Pelot keskittyvät pitkälti siihen, että kova inflaation nousu johtaisi siihen, että keskuspankit joutuisivat syömään sanansa ja vetämään käsijarrua liian nopeasti. Keskuspankkien kiristyssykli on kyllä ihan relevantti pelko, ja ehkä suurin syy nousumarkkinoiden sekä kasvuperiodien loppumiselle läpi historian. Huolehtiminen nyt on kuitenkin mielestämme ennenaikaista. Uskomme, että kyseessä on ihan normaali talouden reflaatio vahvan elvytyksen takia ja että inflaatio-odotukset voivat tästäkin vielä nousta reilusti korkojen mukana.
Itseasiassa esimerkiksi Yhdysvaltojen nykyiset inflaatio-odotukset eivät ole kauhean korkeat historiallisessa kontekstissa. Nousua voitaisiin vielä saada n. 0,5 %-yksikköä, ja oltaisiin vasta vuoden finanssikriisin jälkeisten vuosien 2009–2014 keskiarvotasoilla. Valtionlainojen korot ovat hädin tuskin liikkuneet mihinkään. Toisaalta myönnän sen, että eivät ne kovilla velkatasoilla välttämättä järisyttävän pitkälle edes liiku, ennen kuin alkaa hieman huolestuttaa.
Emme siis toistaiseksi ole huolissamme valtionlainojen koroista tai inflaatiosta, emmekä myöskään peloista liittyen keskuspankkien kiristyssykliin. Ne eivät vielä ole aiheellisia.
Nykyinen reflaatioteema vaikuttaa sijoitusteemoihin. Osakemarkkinoilla kärjessä vilistävät hyödyketeemat, kuten öljysektori sekä materiaaleihin liitännäiset yhtiöt. Perässä tulevat myös ns. supersykliset alueet, kuten Tyynenmeren alue, ml. Japani, sekä kehittyvät markkinat. Lisäksi korkojen nousun myötä myös perinteiset arvoteemat, kuten pankit, voivat pärjätä hyvin.
Tämä hinnoittelu on jo selkeää, kun katsotaan sektorimuutoksia Yhdysvalloissa sekä Euroopassa vuoden alusta. Yhdysvalloissa kärjessä ovat rahoitus- ja energiasektori, Euroopassa perusmateriaalit. Samalla pitkälle tulevaisuuteen painottuvat kassavirrat alkavat suhteellisesti kärsiä, mikäli korot ja inflaatio nousevat merkittävästi. Tähän kärsijöiden joukkoon lukeutuu mm. teknologiasektori.
Yksi tärkeä nosto on kuitenkin pakko vielä tehdä. Kun reflaatio jyllää markkinoilla, osakkeet tuottavat laaja-alaisesti hyvin. Usein myös arvostustasot alkavat jäädä tuloskasvun jalkoihin.
Korkomarkkinoilla reflaatio aiheuttaa monille harmaita hiuksia. Pitkään hienosti menneet korkoluokat, joiden tuottoprofiilista suuri osa tulee pitkästä duraatiosta, ovat nyt tulilinjalla. Tähän lukeutuvat niin valtionlainat kuin hyvän luottoluokituksen yrityslainatkin, joissa korkoriskillä on kuitenkin merkittävä osuus tuotosta. Reflatorisessa maailmassa korkeamman riskin lainat ja kaikki, joissa duraation painoarvo on pienempi, pärjäävät suhteessa paremmin.
Emme ole merkittävästi muuttaneet allokaationäkemystämme. Olemme viime aikoina lisänneet hieman Tyynenmeren aluetta sen hyötyessä hyödykkeiden hyvästä kehityksestä. Korkopuolella aktiivinen alipainomme valtionlainoissa toimii hyvin reflaatioympäristössä.